Strategische Asset Allokation und Performancebericht

Welche Performance muss ausgewiesen werden?

Bei vielen Performanceberichten wird entweder nur gerade die gesamte Anlageperformance ausgewiesen, oder aber man wird mit Performance- zahlen geradezu überhäuft.

 Laurent Cantaluppi, Cantaluppi & Hug AG
Schweizer Personalvorsorge / Prévoyance Professionnelle Suisse / 01.2010

Natürlich interessiert sich ein Auftraggeber vor allem für die gesamte Anlage- performance, denn diese fasst die Rendite einer Anlage in einer einzigen Zahl zusammen. Im nachfolgenden Artikel geht es jedoch um die zeitgewichtete oder TWR-Performance, welche einen Performance- vergleich mit anderen, echten oder fiktiven Anlagen ermöglicht.
Bei einer globalen Betrachtung der An-lageperformance sind die Vergleichsmög- lichkeiten beschränkt. In Sonderfällen wie den Pensionskassen werden allgemein gebräuchliche Indizes, zum Beispiel der CS Schweizer Pensionskassen Index oder die BVG-Indizes der Bank Pictet zu Vergleichen herangezogen.
Performanceanalysen aufgrund von allgemeingültigen Indizes müssen jedoch mit Vorsicht genossen werden, denn viele Faktoren welche die Modalitäten einer Gesamtanlage bestimmen können dabei nicht berücksichtig werden. Deshalb ist eine verfeinerte Performanceanalyse der Anlage unerlässlich. Und dazu muss zusätzlich zur Gesamtperformance die Per- formance einzelner Anlagekategorien berechnet werden.

Performance der Anlagekategorien
Unter Anlagekategorien verstehen wir verschiedene Unterkategorien der Globalanlage, zum Beispiel:
  • Flüssige Mittel
  • Obligationen in CHF
  • Obligationen in Fremdwährungen
  • Aktien Schweiz
  • Aktien Ausland
  • Immobilien
  • Alternativanlagen
Der grosse Vorteil solcher Anlagekategorien liegt in der Vergleichbarkeit ihrer Performance mit derjenigen von standardisierten Benchmarks wie dem SPI für Schweizer Aktien oder dem SBI für Obligationen in Schweizerfranken. Für globalere Gefässe wie Aktien Europa gibt es von spezialisierten Agenturen berechnete Indizes.
Tabelle 1 liefert das Beispiel eines solchen Vergleichs unter Angabe, für jede Anlagekategorie, der Benchmark, ihrer Performance, sowie der effektiven Performance (siehe Seite 78).
Der Performanceausweis pro Anlagekategorie und dessen Vergleich mit stan- dardisierten Benchmarks bietet klare Vorteile gegenüber einem einfachen Perfor- manceausweis für die Gesamtanlage. Problematisch bleibt jedoch der Vergleich der Gesamtperformance mit einzelnen Benchmarks. Dieser Vergleich ist nur möglich unter Berücksichtigung der strategischen Allokation.

Strategische Allokation
Die strategische Allokation besteht aus einer Gewichtung verschiedener Anlagekategorien, welche als langfristiges Ziel bezeichnet werden kann. Sie berücksichtigt die erwartete Rendite, die Risiken und die Korrelationen der verschiedenen Anlagekategorien ebenso wie die Risikofähig- keit des Anlegers. Zusätzlich zur strategischen Gewichtung wird für jede Anlage- kategorie ein Minimum und ein Maximum definiert, um dauernde Neugewichtungen wegen Kursschwankungen zu vermeiden und dem Verwalter genügend Spielraum für eine zeitweilige Über- oder Untergewichtung gewisser Anlagekategorien ein- zuräumen. Tabelle 2 zeigt ein solches Beispiel einer Anlagestrategie.
Die strategische Allokation ermöglicht die Festlegung einer individuellen Benchmark für unsere Gesamtanlage. Wir kön- nen nämlich aufgrund der strategischen Gewichtung einen Mischindex aufbauen. Die Performance dieser Benchmark errechnet sich aus der gewichteten Summe der Performance der Benchmark jeder einzelnen Anlagekategorie, wobei die Gewichtung der strategischen Allokation entspricht. Zu bemerken ist, dass dieser Mischindex nicht einer Passivstrategie entspricht, sondern einer laufende Neugewichtung der Anlage gemäss der strate- gischen Allokation. Tabelle 3 stellt dies beispielhaft dar.
Nun können wir zurückkehren zu unserer globalen Anlageperformance und diese mit dem individualisierten Mischindex vergleichen.
Der Unterschied zwischen der effektiven Performance der Gesamtanlage und der Benchmark hat einen doppelten Ursprung:
Die Selektivität: Die Performance einer bestimmten Anlagekategorie weicht von der entsprechenden Benchmark daher ab, weil die Zusammensetzung des Verwalterportfolios mit derjenigen der Benchmark nicht identisch ist. Die durch den Vermögensverwalter getroffene Titelauswahl (Selektivität) kann im Vergleich zur Benchmark zu einer Über- oder Unterperfor- mance führen.
Das Timing: Die Performance der Ge- samtanlage unterscheidet sich von derje- nigen der Benchmark, weil die Gewichtung der verschiedenen Anlagekategorien von der strategischen Gewichtung abweicht. Einerseits führen Kursschwankungen zu Schwankungen in der effektiven Gewich- tung und andererseits verfügt der Vermö- gensverwalter über einen gewissen Spiel- raum zur Über- oder Untergewichtung be- stimmter Anlagekategorien.
Die Selektivität wurde eigentlich be- reits durch den Performancevergleich der Anlagekategorien mit den betreffenden Benchmarks analysiert. Tabelle 1 zeigt eine klare Überperformance aller Anlage- kategorien. Werden diese effektiven Per- formances gewichtet, so erhält man eine Überperformance von 1.59 Prozent. Dar- aus kann geschlossen werden, dass die Überperformance der Anlage hauptsäch- lich auf eine gute Selektivität zurückzu- führen ist, das Timing hingegen eine se- kundäre Rolle spielt. Diese Betrachtungs- weise der Selektivität und des Timings entspricht nicht der klassischen Definition der Performancezuteilung, ist aber we- sentlich einfacher umzusetzen und zu in- terpretieren.
Zu beachten gilt, dass der Mischindex immer auf der strategischen und nicht auf der effektiven Gewichtung begründet sein muss, ansonsten wäre das Timing auch im Mischindex integriert und könnte also nicht mehr getrennt analysiert werden.

Verteilung der Anlage auf Verwaltungsmandate
Bisher haben wir die Performance un- tersucht, ohne uns um die verschiedenen Verwaltungsmandate zu kümmern. Nor- malerweise wird jedoch nicht ein einziger Vermögensverwalter mit einer Anlage be- traut. Die Anlageperformance muss daher nicht nur als Ganzes sondern auch mit Blick auf jeden einzelnen Verwalter analy- siert werden, um etwelche Stärken oder Schwächen umgehend aufzudecken. Auch hier muss die Performance auf die Anlage- kategorien herunter gebrochen werden, insbesondere im Fall von Mischmandaten.
Die Performanceanalyse muss allen Besonderheiten der Mandate Rechnung tragen. Verfolgen die Verwaltungsman- date nicht dieselbe Strategie wie die Ge- samtstrategie, so muss man sich unbe- dingt vergewissern, dass die Gewichtung der Verwaltungsmandate mit der Ge- samtstrategie vereinbar ist.

Tabelle 1
Anlagekategorie Benchmark Benchmark-
Performance		 Effektive
Performance
Flüssige MittelCHF 3-Mo. Eurodeposit2.442.45
Obligationen CHF Swiss Bond Index –0.29 1.94
Obligationen FW World Government Bond Index 2.93 3.01
Aktien Schweiz Swiss Performance Index –0.05 0.41
Aktien Europa MSCI Europe ex-CH 6.49 10.01
Aktien USA MSCI North America –0.69 0.54
Aktien Pazifik MSCI Pacific –2.34 4.96


Tabelle 2
Anlagekategorie Strategische
Gewichtung		 Gewichtung Maximale
Gewichtung
Flüssige Mittel14318
Obligationen CHF352840
Obligationen FW 181225
Aktien Schweiz 14820
Aktien Europa 11618
Aktien USA 428
Aktien Pazifik 408


Tabelle 3
Anlagekategorie Strategische
Gewicht. in %		 Benchmark Performance
der Benchmark
Flüssige Mittel 14 CHF 3-Mo. Eurodeposit 2.44
Obligationen CHF35 Swiss Bond Index -0.29
Obligationen FW 18World Government Bond Index 2.93
Aktien Schweiz 14Swiss Performance Index -0.05
Aktien Europa 11MSCI Europe ex-CH 6.49
Aktien USA 4MSCI North America -0.69
Aktien Pazifik 4MSCI Pacific -2.34
Gesamtanlage   Mischindex 1.50
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